本文首发于“君实财经”微信公众号，发布时间：2024-07-02
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光模块交流纪要20240701
摘要
问答环节问：当前为何认为光模块板块会在二季报时期吸引资金流入？
答：我们认为随着算力板块业绩确定性和兑现度较高，相较于其他板块如半导体链和光伏板块，算力板块在业绩增速以及估值上有明显优势。特别是在二季报临近时，预计会出现资金从其他板块转向算力环节的趋势。
问：为什么关注国内光模块公司的估值及其相对优势？
答：近期海外资金开始陆续加仓国内光模块公司的股票，尤其是在全球算力资产估值对比中，国内公司的优势较为明显。以易中天为例，其估值远低于许多海外同类企业，性价比极高。尽管海外市场整体估值偏高，但在可选范围内，国内光模块公司的相对估值性价比具有吸引力。
问：如何看待光模块板块的投资机会？
答：整体来看，光模块板块具备良好的投资机会。特别是从细分个股角度来看，中际旭创、天孚通信、新易盛因其业绩表现和行业逻辑的变化（如800G需求增加），预计未来一段时间内表现强势，建议投资者重点关注。
问：为什么建议重新重点关注天孚通信？
答：首先，从股价涨幅上看，天孚通信落后于中际旭创和新易盛；其次，机构持仓比例上，天孚通信相对较低，存在被低估的风险；最后，天孚通信作为光模块上游企业的无源器件供应商，在下游景气高涨时未能有效展现订单增长，造成交付能力和市场份额受损，导致市场对其业绩预期较差。尽管如此，通过深入分析，我们认为在某些特定场景下，如季度业绩出现改善，天孚通信仍有可能成为投资热点。
问：天孚通信二季度经营情况是否得到改善？
答：关于是否有所改善的问题，关键在于观察企业是否招聘新人并补充人员。根据历史数据，该企业在春节期间通常会进行大规模的人员补招，具体规模取决于订单情况和行业景气度。今年了解到的情况表明，补招人数将达到历史上较高的水平。因此，我们预计二季度交付能力将得到显著提升。
问：市场需求与市场份额之间的误解为何？
答：市场解读存在误区，即认为随着需求缺口未减小（实际上需求增长更快），企业的环比增长率应随之下降。但实际上，这是由于客户需求增长迅速，而企业补招员工的速度无法满足需求，从而造成了较大的预期差异。
问：对于无源部分（无源器件）的市场份额及看法如何？
答：对于无源部分而言，由于产品定制程度高且品质优良，在业内口碑较好，即使一季度交付下降，客户仍会选择信任并支持。企业对此并不十分担忧份额问题，因其对自己产品的良率和其他方面具有较强信心。同时，即使是转交给其他厂商的单子，在未来交付能力提高后也能收回，并优先考虑天孚作为供应商。
问：有源业务（光引擎业务）交付情况及增长平稳的原因何在？
答：光引擎业务并未受到产能瓶颈的影响，主要依赖设备而非人力资源。所有资源都倾斜于光引擎产线，包括无源器件，因此不会有因无源部分交付不足而导致光引擎业务受影响的情况。然而，近期产业趋势显示，尽管NV有意推广以太网方案，而对于800G的单模交付需求并未大幅增加，加上一季度受春节原因影响，交付量较少，导致整体交付相对平稳。不过，随着季节调整，二季度光引擎业务环比增长率有望确认提升，整体业绩预期较为乐观。
问：IB占比下降及以太网占比上升对未来的成长空间有何影响？
答：虽然IB占比可能会有所下降，而以太网占比将持续增加，但这并不意味着发展空间会被压缩。关键还需考虑Manos在英伟达体系中的份额变化情况，只有明确这一点才能更好地理解后续的增长潜力。此外，还需关注M1在一体机中的份额，特别是五年内medows占比提升的趋势，特别是在面向硅光方案等单模方案领域的优势将更加明显。
问：为什么英伟达(NV)希望提高对其光模块及网络设备环节的控制力？
答：英伟达的目标是通过增强对其光模块和网络设备环节的掌控力来实现市场份额的增长。在以往，所有光模块都由其自身制造供应，而引入旭创等合作伙伴是为了应对市场需求的增长，并逐步提升在这一领域的整体把控能力。
问：英伟达为何开发自己的1.6TDSP芯片？
答：为了强化对该环节的核心技术控制，英伟达开始研发其1.6TDSP芯片，该芯片是光模块中最重要且关键技术密集的部分。在过去，这些芯片通常来自外部厂商如Marvell和博通。通过自主研发这款芯片，英伟达旨在确保其光模块与自家产品的兼容性和优势，从而在未来可能看到Mellanox在NV内部份额有所提升。
问：在接下来几年中，以太网是否会取代InfiniBand成为NV的重点产品线？
答：尽管以太网的需求增长较大且面临激烈竞争，但从长期来看，随着InfiniBand200的到来及其与量子季度交换机的配套销售，短期内以太网仍然是NV的重要产品线。然而，若NV将statue视为比IB更为核心的产品，意味着网络侧协议的竞争优势正在减弱，这对整个系统的竞争力会产生负面影响。因此，在短期至中期的时间里，ID（InfiniBand）仍是NV最主要的独家产品和技术解决方案。
问：对于“二供”现象会对Mellanox造成多大冲击以及潜在的解决策略是什么？
答：尽管市场上有传言称其他公司有可能成为Mellanox光模块的第二供应商，但由于Mellanox与Intel合作开发的定制化无源器件在市面上较为独特且数量众多，因此即使有其他供应商加入，也不太可能轻易地从Mellanox手中抢走大量市场份额和利润。此外，Mellanox在其1.6T引擎的验证和测试方面已经处于行业领先地位，预计下半年会取得突破性进展，而其他潜在的“二供”则可能要到明年才能实现供货，这也将导致两者供货时点上的差异，进而影响份额分配。因此，投资者普遍认为明年Mellanox的大比例份额丢失并不现实，而实际上目前市场对这一预期的理解存在误读。
问：在未来的二季报行情中，哪两家公司表现可能会更好？
答：根据位置和估值来看，我们认为旭创公司会表现更好，因为它目前的估值是三家中最低的。
问：相较于其他两家公司，新易盛的优势在哪里？
答：新易盛受到了一些逻辑上的加成，例如较强的风格提升和高毛利率、净率等优势，这些因素已在股价中有一定程度体现。然而，由于其估值相对较高，所以旭创在这方面具有更明显的优势。
问：在旭创公司的亮点中，有哪些值得关注的重点？下半年可以重点关注哪些国产光模块相关公司？
答：旭创公司在硅光技术方面具有竞争优势，特别是当1.6T和后续的3.2T网络大规模采用硅光模块方案时，旭创有可能获得市场份额上更大的优势。下半年可关注的方向还有国内的光模块，尤其是随着下半年国产芯片的陆续放量，光模块需求将会增加。其中，光迅科技和华工科技是比较重要的受益公司，特别是光迅科技因在头部客户份额及原有市场基础上占有优势，有望获得更多市场份额。
问：在面对良好的需求指引下，光迅科技面临的主要挑战是什么？
答：光讯科技面临的最大挑战在于能否满足大量订单的交付能力。这不仅取决于自身的产能扩张，还依赖于芯片端能否提供足够的供货量。目前，全球800G芯片供应较为紧张，若海外市场供应链改善，国内光模块市场的供需关系也将得到缓解
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