本文首发于“君实财经”微信公众号，发布时间：2023-05-13
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以下文章来源于小明说财，作者小明
耐心等待低估资产
5月10日下午，理想汽车发布23年1季度报表，实现了首次季度主营业务盈利，当季归母净利润9个亿。
这个业绩相当不错，资本市场非常兴奋，当日美股收盘大涨14%，5月11日港股一开盘，冲到了16%的涨幅。
当然，报表上看，这不是理想首次季度盈利，20年四季度和22年四季度，理想汽车都做到了季度盈利了。
但那两个季度公司经营利润仍然亏损，是靠其他收益扭亏，其中22年四季度，理想营业利润-1.3个亿，靠2.5个亿的利息收入实现了最终盈利。
而23年1季度里，理想9个亿的利润中，扣除利息收入的4个亿，还有4亿营业利润，算是实打实的主营业务盈利的。
资本市场如此兴奋，主要还是因为，理想是新势力中第一家实现经营利润盈利的，其他各家仍然深陷亏损，且迟迟看不到盈利的希望。
截至目前，其他新势力上市公司尚未公布1季度业绩，但根据机构一致预期，蔚来、小鹏、零跑23年仍然大幅亏损。
这也是市场上，理想的市值已经和其他新势力拉开了的原因。
好了，现在就有一个问题了，为什么理想能够率先盈利？
拆解这几家公司的季报和年报，原因有两点：
第一，理想的毛利率更高。
理想23年q1毛利率为20.4%，而2022年全年19.41%；对比蔚来，22年全年毛利率只有10%，差别非常明显。
而从产品定位上看，蔚来还要高一些。22年全年，蔚来单车售价37.15万元，理想单车售价是33万元。
更高端的车，毛利率反而还更低，这主要还是两家车企不同的技术路线导致的。
理想目前的车型都是增程，电池比较小，充的电如果用完，就靠自带油箱和发动机给电池充电。蔚来是纯电，需要较大的电池容量。
这种不同的配置设计，导致两车的生产成本有较大的差异。
道理很明显，假设蔚来和理想有两款车配置基本相同，那区别就是动力部分。
蔚来电池基础容量75度，根据蔚来不同电池容量差价，可简单计算75度电电池的成本是7万。
而理想电池容量40度，且供应商用的欣旺达和蜂巢，要比蔚来的宁德三元便宜些，成本应该在3万多。这里差价就是接近4万。
至于理想多出来的1.5t发动机，8万的国产车中就有，成本可想而知。有消息说理想该款发动机成本1万左右，是比较合理的推测。
这样，两种车型的差价就是3万，如果按30万的均价，带来的就是10%的毛利率差别。
当然，蔚来22年毛利率差了理想10%，也还有产线更新换代的因素。
小结一下，不同的技术路线，给理想带来了更好的毛利率空间。
也因为成本更宽松，理想同价位配置更好，对高端纯电市场造成了很大的压力。
比如，在23年1月，你花38万可以买理想l7的顶配版，所以想到的配置都有，而换成纯电，需要再加一万，只能买es6的丐版，配置上要差l7max一大截。想要和l7配置一样，那得再加10万块。
大家会怎么选，结果很明显。
es6和one21年到22年的销量，es6老在5千量以内打转，one则已经摸到1万5千量级别。
这样的差别还在拉大，23年1季度，理想整体销量5.2万辆，而蔚来只有3万辆，差距拉到接近1倍。
要知道，现在理想只有3款套娃suv在卖，而蔚来是suv+轿车齐上阵，包括了et5这样的走量车型。
好，刚才说了第一点，技术路线的不同，给理想更大的毛利率和产品力空间。
理想盈利的第二个原因，是1季度来看，理想已经跨过规模盈利门槛。
一个汽车产线的年产量大概是10万台，这个数字也是车企面临的第一个门槛。理想20销量3万台，21全年是9万台，接近了单厂的满产销量。
这个从毛利率可以明显看出来，20年理想毛利率只有16%，但满产后，21年毛利率达到了21%，此后一直稳定下来。
至于22年毛利率有所下降，主要原因还是电池价格影响，但前面说了，理想电量较小，总体影响并不大。
到23q1，理想毛利率20%，与21、22年相比，仍然变化不大。
但21年和22年仍然持续亏损，原因主要还是单车研发费用和销售管理费用较高。
在开发的车型固定的情况下，车的销量越高，分摊到单车上的研发费用就越低，盈利的空间就越大。
理想刚起步时做了一个明智的选择，只有一款车，也就是one，20年研发发费用只有10个亿。
从21年期，理想同时研发三款车，也就是l9，l8和l7，研发费用开始大幅上涨，21年到了接近33个亿，22年是68亿。
但23年随着三款车销量放量，研发费用在比例开始下降。
23年q1，理想收入同比增长了96%，但研发费用仅增长35%。
最终22年全年，理想研发费用占收入15%，到23年q1，占比下降到了10%。
销售管理费用和研发费用的逻辑是一样的，随着销量的上涨，单车销售费用也会降低。
理想22年全年销售管理费用投入为56个亿，占营收比例为12%，研发+销售管理之和为27%，考虑到22年毛利率不到20%，这两项就已经让公司亏损了。
到了23q1，销售管理费用16个亿，同比上涨37%，但占营收比例下降到8.76%，与研发费用合计为18.76%，考虑到23q120%的毛利率，经营盈利就顺理成章了。
至于其他新势力，蔚来、小鹏销量也已经过了10万，如果售价和材料成本不变，毛利率的变动也不会太大了，应该会持续低于20%。
这种情况下，假设这几家的研发费用和销售管理费用与理想相当，那至少收入要超过理想才能盈利。
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